“巴菲特投资交班东谈主”托德·库姆斯教会之谈：投资中的三个简化原则
来源：机灵投资者
“如今，我身兼两职，既是GEICO首席施行官，又掌管着伯克希尔刚劲的资金池。
担任首席施行官的资格让我愈加深切地体会到企业指点者所濒临的关键挑战，那就是如安在短期需求与持久经营之间找到均衡点。
身为首席施行官，我深知电子表格中那些被过度简化的数据所潜在的危机；但当我以投资者的身份出当前，我恒久将焦点放在风险与汇报之上。”
“无缺的信息是不存在的，咱们所能领有的，只是的确区间。而这也恰是安全角落在投资中至关首要的原因所在。”
以上来自《证券分析》最新版第四章的导读，写这段翰墨的东谈主，是托德·库姆斯（Todd Combs）——GEICO的现任首席施行官，摩根大通董事，亦然巴菲特亲手挑选的唯二的投资副手之一。
他是2010年加入伯克希尔，比另一位投资司理特德·特斯勒（Ted Weschler）早一年。
]article_adlist-->库姆斯与巴菲特宽泛在周六下昼在巴菲特家客厅进行交流，有一次他们建议了这么一个问题，行为估值的技巧：你看一家企业时，你有多大的把抓能展望其5年后的情况？
买下整家公司需要对⼀些身分进行不同进程的谛视，比如，成本需求水平、科罚作风和后果。这些都不可用财务模子公式来评估。
库姆斯还牢记，查理•芒格问他的第⼀个问题是：5年后，标普500企业中有若干家会变得更好？
库姆斯认为应该少于5%，芒格却暗示不到2%。
但这就是芒格、巴菲特和库姆斯在想考的问题，亦然库姆斯这篇著述的语境：要作念投资判断，但又深知天下的复杂性。
他在文中反复强调一个中枢判断尺度：要学会简化，但简化须建立在瞻念察践诺之上。
这篇著述更像是一位持久想考者的自我备忘录，里面有他亲历万事达IPO、拆解企业护城河的教会，也有他行为CEO后对科罚团队、成本开支和订价智力的再意识。
原文稍有些晦涩，机灵投资者（ID： Capital-nature）在确保开心的基础上进行了庸碌化的解读，但重点和经典案例都在。认为不外瘾的，不妨买新版《证券分析》渐渐啃，相等值得。
化繁为简的智力
托德·库姆斯在著述开头提到一个熟悉却常被低估的事实：投资股票看起来精炼，但信得过作念好却极难。
许多原则，比如不高价买入、识别科罚层、隔离投契、救援耐性、确保财务报表的准确性、阛阓是投票机而非称重机，以及兼顾企业的质与量等等，东谈主东谈主都会说，但在践诺操作中每每知易行难。
他认为，优秀分析师与普通分析师的最大辞别在于：能否穿透复杂，收拢践诺。
这个化繁为简的智力，并非节略的压缩，而是通过深度领会、层层剥离之后，索求出影响最深的阿谁变量。
他用我方早年分析万事达卡（Mastercard）的资格说明这少量：
2002年，托德·库姆斯行为新晋分析师参加了一场支付行业会议，贯注到那时还未上市的万事达卡，天然这家公司并不受华尔街体恤，但他接续追踪了它四年，直到2006年IPO。
那时阛阓大批担忧其订价权和银行整合压力，但库姆斯从行业结构中看出，银行和万事达卡之间践诺上是“利益趋同”，而公司去互助化后激发机制更清爽、增长旅途也愈加清爽……一些关键的定性要素胁制疏远。
由于寻求化繁为简的经由自己非常复杂，库姆斯将我方的分析差别为3个要素：发掘优质公司、寻找出色的科罚团队，以及细目“合理”的价钱。
值得贯注的是，这三者不是加法，而是乘法。只须有一项为零，统统这个词投资决策就失去了兴味。
简化原则之一：发掘优质公司
在投资经由中，托德·库姆斯常被东谈主问到：什么样的公司才算得上是好公司？
在库姆斯看来，关键在于它是否具备竞争上风。巴菲特曾以“护城河”作比方，这条护城河越宽越好。
除了这条护城河，他进一步回归了一系列优质企业应具备的结构性特征：低成本密集度、订价主导权、巩固的宽泛性收入、持久的市时势位和持久增长后劲等。
这些尺度名义上看很旧例，但库姆斯的分析尽头注重穿透，也就是从财务和打算的底层逻辑去考证这些特点是否真实存在。
“假想一好意思元的收入流入企业，经过现款流量表，再流经钞票欠债表，最终体当今损益表上。”这是他用来老练“正确辩论限定”的一句话。
在他看来，从损益表开头是一种误导，因为它只是当期的快照，且极易被东谈主为润色。比拟之下，钞票欠债表和现款流量表更能揭示企业开动的践诺。
很认同这少量。
尽头是在当前信息密集、叙事泛滥的时间，许多公司擅长讲故事，但讲得再好，现款流不真实、钞票结构不稳，一切终归是营造的终结。
库姆斯提到，他民俗拉万古候维度，回溯十年数据，不雅察留存收益、债务、成本密集度与收入增长的对比，并用杜邦分析法明白ROE，看清公司真实的盈利驱能源。
举例，有些企业名义上赚了许多钱，但欠债却大幅增多——这可能意味着它不是靠里面聚集在成长，而是靠加杠杆硬撑增长叙事。
他还尽头教唆，要注重企业的融资结构。如若一家企业给与短期浮动利率贷款，它的利润可能只是建立在暂时的利率红利上，一朝环境变化，问题会败露得相等快。
在管帐实践层面，库姆斯列举了一系列常见的“灰色空间”：用度化 vs 成本化、出售钞票是否立即阐发收益、收购的入账方式……这些操作自己并非违纪，但足以变成利润大幅变化。
他说，收益其实是科罚层迢遥假设和选拔下的居品。这句话教唆咱们，不要被名义数字糊弄，要学会识别这些利润背后是否藏着过度的乐不雅和透支。
库姆斯还谈到一个更具体的切口：单店经济学。
他认为，如若能推算出一个单店的建店成本、老练周期与汇报率，每每比看团结财报更能说明公司到底赚不成绩。
他以开市客（Costco）为例：单店模子每每比举座财报更能揭示买卖践诺。通过公开数据可以约莫估算开设一家新店的参加成本、达到盈亏均衡的周期，进而狡计投资汇报率（ROI）。
天然，这么的模子也容易失真。一方面，科罚层每每只纳入可变成本，忽略了难得性成本开支，导致汇报被夸大；另一方面，管帐处理每每不可反应从参加到老练运营的完整周期。访佛情况在通讯、“剃刀-剃刀片”业务以及某些零卖和软件公司中会出现。比如好意思国铁塔公司（American Tower）在每座塔有两个田户时刚好盈亏均衡，而一朝引入第三个田户，单元汇报率坐窝跃升，举座ROI也随之提高。
]article_adlist-->沃尔玛的早期历史亦然一个典型案例。公司在上市前十年险些莫得账面利润，但只须辩论其单店模子，就能发现门店层面的经济性其实相等塌实。
这些都全都体现出库姆斯的一个投资信条：深入钻研业务，像企业统统者一样想考，而非依赖科罚层的演示或分析师的保举。
惟一深入到这一档次，投资者才能把统统财务、打算、计谋的细节串联起来，领会一家企业信得过的开动机制。
简化原则之二：寻找出色的科罚团队
如若说竞争上风是“这家公司能不可长大”的判断尺度，那托德·库姆斯在这部分建议的，是一个更现实的问题：这家公司交到谁手里，是不是还值得信托？
他援用格雷厄姆和多德的一句话行为教唆：如若一家公司的科罚层不诚信，那最佳的作念法就是绝对规避这只股票。因为科罚者的决策不仅影响财务终结，更会潜移暗化地影响组织文化和持久场所。
在识别出色的科罚层上，库姆斯莫得给与咱们常见的“听高管言语”“看媒体报谈”这种旅途。他说，我方老是从三个方面切入：谛视激发机制，不雅察如何分拨时候，以及深度阛阓调研来交叉印证。
在他看来，一个优秀的科罚者，无意在当下的事迹中闪闪发光；一个看似出色的团队，也可能只是剿袭了三五年前的旧功劳。
因为在真实的企业运作中，许多关键决策的影响会滞后多年才闪现。
库姆斯教唆咱们，告成的环境会掩盖判断力，接续的好花式会掩盖成本树立智力的优劣。比如，外包照实能在许多年内提高利润率，但当它芜杂了公司中枢智力、削弱了截至力时，其反作用会片刻爆发。
“成本树立”亦然库姆斯心中对科罚层智力的一块试金石。
即便公司业务领会，CEO教会丰富，一朝在关键时点上错配资源，比如在高估值时进行股票回购、推动价值芜杂型并购、或未能实时凭据外部环境调遣资源投放场所等等，也可能带来巨大的持久亏蚀。
在库姆斯看来，最径直领会科罚者动机的方式，就是去看他们是如何被激发的。
他我方宽泛从公司委用书声明开头，分析薪酬决策每年的变动，尤其体恤激发是否建立在持久推崇之上，依然过度依赖短期股价。
他会尽头属意这些问题：科罚层的奖励是否基于实质性的成本汇报？期权披发是否与信得过的事迹挂钩，而不是随着阛阓波动起舞？CEO是否频繁出售个东谈主理股？有莫得竖立不对称的风险激发结构？
这些细节都能揭示科罚层的真实考量。
值得一提的是，库姆斯教唆咱们不要只盯着薪酬总和，而要体恤其背后的步履指向。有时候，一套高薪机制看起来不对理，践诺却是对持久成就的招供；而一些名义上“合理”的决策，可能正饱读动着科罚层去追赶短期的股价推崇。
从投资角度看，这种激发机制决定了科罚层面对压力时会作念出如何的选拔，是保守打算，依然博一次估值；是渐渐确立，依然快进快出。
另一个库姆斯相等敬重的维度，是CEO如何分拨我方的时候。
他坦言，我方从未见过一个科罚者能在一年里频繁奔走、倾销公司、接受采访的同期，还保持对业务细节的深入领会。
他建议了一个让东谈主无法不共识的设问：“试想一下，如若这是你的眷属产业，你难谈不期许你的首席施行官能尽心全意地参加到公司运营之中吗？我更倾向于相沿那些专注于实质性责任，而非只是追求名义激动的首席施行官。”
更有启发的是他提到的“横向考证”模范。
库姆斯会主动与曾与CEO同事过的东谈主交流，了解其科罚作风与企业文化对职工的真实影响。他渴慕深入了解这些科罚者的个性，以获得更全面的布景信息。
比如，一个追求后果、强调高产的科罚者，在某些阶段可能的确能耕种盈利，但若由此压抑了组织内的反馈与疏导，反而让公司在变化时变得脆弱。
“科罚团队中，保持常识上的古道相同至关首要。”他写谈。
简化原则之三：细目“合理”的价钱
比拟于判断公司是否优秀，如何给它定一个“合理的价钱”每每更辣手。
托德·库姆斯在著述中莫得讲估值公式，也没成列常见倍数，而是强调了少量：订价不可脱离对企业践诺的领会。
他援用了菲利普·A·费雪的一句话：“判断一只股票是低廉依然斯文，并不取决于它当今的价钱与历史价钱的比较，而在于公司基本面是否高于或低于当前阛阓的预期。”
换句话说，咱们要了解的是公司生意的质地，而不是股价的涨跌轨迹。
库姆斯不雅察到，不少投资者建立不雅点的方式，是一种“附耳射声”的模式：听一又友讲、参加电话会、读分析讲明、刷辩论条记……听得多了，也许真是会形成一个看起来很完整的判断，但那其实是信息搬运后的幻觉。
他我方的辩论旅途则全都不同：从10-K、10-Q、年报、公司年信、SEC文献开头，甚而回溯10年的行业杂志和新闻稿，建立一个基于企业自述与事实材料的底层框架。
等这一框架成型后，他再去查阅电话会议记载和渠谈调研终结，像走访记者一样不断校验和靠近真相。
这种旅途尽头符合抵触“领路浑浊”。尽头是面对传播高度密集的阛阓环境，如若莫得我方的基本面判断，看到的每个讯息都会变成波动来源。
在分析价钱合感性时，另一个中枢是：这家企业的护城河真是那么深吗？能不可接续？
库姆斯教唆咱们，不可只是因为一家公司多年保持了高投资汇报率，就认为它有坚固的护城河。成本主义历史上，这么的公司太多了：也曾激动无两，最终却在本领变化或竞争加重中颓败退场。
因此，他再次建议费雪式的“闲聊调研”法，不仅要通过财务数据看历史推崇，更要通过客户、供应商、职工这些“渠谈”战争一线信息，判断企业今天的践诺竞争地位。
举例，公司是否信得过具备订价权，是否充分阐述了它？系统中有莫得减轻，有莫得未被察觉的增漫空间？
他尽头强调，护城河并非一成不变，而是领有多元化特征：品牌、低成本、便利性、网络效应……这些都是组成真实且各具特色的护城河的要素。
库姆斯在著述中列出了一系列相等实用的判断问题，匡助投资者在辩论后回复一个中枢命题：你真是领会这家公司了吗？
这家公司是否领有可接续、甚而可膨胀的护城河？
它在将来五年最脆弱的模范是什么？有哪些旅途依赖？
企业有莫得订价权？会若何诈欺？
面对下一轮零落，它是脆弱的，依然“反脆弱”的？
复制这家企业需要哪些要求？
5年后，这家企业是否处于更故意的地位，并领有更宽广的护城河？
他写谈，“如若你能自信地回复这些问题，你就会对信得过首要的事务有清爽的意识，并能准确评估其内在价值。”而这恰是决定你是否能作念出聪敏决策的最先。
很心爱“反脆弱”这个见解。
库姆斯借用了纳西姆·塔勒布的说法，来形色那些在困境中不但不会零落，反而能领受外部扰动、壮大自身的企业。
比如在经济下行时蛊卦最佳的客户和职工，在竞争敌手出问题时膨胀阛阓份额……这类企业的护城河不仅莫得缩水，反而“长宽加深”。
库姆斯还教唆说，辩论的主义从来不是为了“对赌”，而是为了在阛阓波动时可以愕、不盲动。如若你花了弥散时候去领会企业、追踪渠谈、拆解护城河，你在面对股价波动时的底气会显豁不同。
至于信得过的“合理价钱”，库姆斯认为必须建立在企业内在价值的基础上。一家公司的价值，践诺上是其将来现款流的贴现总和。
这个看似精炼的模子，背后隐敝着几个关键变量：贴现率、增长质地，以及为完结增长所需的成本参加。
他给了一个尽头清爽的估值例子（假设贴现率恒定在10%）：
-如若一家企业年增长率为15%，且不需要任何非常的成本开支，它的估值可以达到当前收益的26倍；
-而若一都利润都必须参加以保管增长，估值便着落至16倍；
-如若增长率为5%，上述两种情况下的估值分别为14倍和7倍；
-在30年复利的时候维度上，15%增长可带来87倍的价值增长，而5%增长惟一4.5倍。
这个模子说明，寻找成本需求低且能持久增长的企业的首要性。那些不断增长却不断烧钱、成本汇报低于成本成本的企业，其实是“看上去很好意思”的罗网。
他教唆咱们，即就是一家优秀企业，若支付了过高的价钱，将来收益也可能被大大削弱。估值不是不足轻重的“尾声”，而是投资中至关首要的一步。
此外，他还强调两个常被忽略的维度：
一是要体恤“鼓励收益”——也就是扣除保管性成本开销后的开脱现款，而不是名义上的EBITDA；
二是要谛视企业的成本结构。欠债水平越高，股权价值的波动性就越大。因为债是必还的，鼓励的汇报是有要求的。
临了，再次重温下库姆斯在文中的这句话，“越精炼越好。在投资畛域中，复杂并不会带来非常的汇报。”
有点查理·芒格“灵魂附体”的嗅觉，哈哈，因为芒格常说，“咱们恒久热衷于把事情保持精炼”。趁便说一句，当初托德·库姆斯照实亦然先跟芒格一见照旧，屡次深聊后才有了被保举给巴菲特的分缘。
and 记取，统统精炼背后少量都不简化，都是建立在洞穿践诺之上。
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包袱剪辑：何俊熹
